在消费电子和智能硬件领域的激烈竞争中，果链巨头蓝思科技站在了新的十字路口，试图寻找业务增长的 “第二春”。而小米涉足 AI 眼镜业务这一动态，让蓝思科技备受关注。

6 月 24 日，作为 “果链” 三巨头之一的蓝思科技宣布，公司与杭州 Rokid 联合开发的 AI+AR 眼镜 Rokid Glasses 在蓝思科技湘潭基地正式下线。Rokid Glasses 堪称一款网红产品，早在今年 2 月 18 日的杭州市余杭区经济高质量发展大会上，Rokid 创始人兼 CEO Misa 展示该产品时，一句 “我的发言稿就在眼镜里，翻页通过手上的戒指完成” 让其火爆出圈。受这类产品的带动，2025 年被视为 AI 眼镜的爆发元年。据 IDC 预测，2025 年全球 AR 设备出货量有望突破 4000 万台，消费级市场占比超 60%，这给一直难以摆脱 “果链” 标签的蓝思科技带来了新业务崛起的希望。据悉，蓝思科技是 Rokid Glasses 配件以及整机组装的独家供应商，为其提供核心精密组件及全流程生产和整机组装 。实际上，多年前蓝思科技就开始布局智能头显与智能穿戴类业务，该业务和智能汽车及座舱类业务一同被视为其谋求转型的新方向。然而从实际成果来看，新业务目前还难以扛起公司发展的大梁。蓝思科技对果链的营收依赖问题，表面上有所缓解，但并未得到根本性解决。针对智能头显与智能穿戴类业务的相关情况，源媒汇向蓝思科技发去问询邮件，截至发稿，尚未收到回复。此外，研发投入占比低、毛利率逐年走低等问题，也让正在谋求港交所上市的蓝思科技面临诸多挑战。

近期，蓝思科技成功通过港交所聆讯，距离成为 “A+H” 股两地上市公司仅一步之遥。在企业出海发展需求、港股和 A 股整体估值差距收窄，以及监管政策持续优化的背景下，自 2024 年起，美的集团、龙蟠科技、顺丰控股等一批 A 股上市公司纷纷赴港上市。据不完全统计，今年以来，三花智控、宁德时代、晶澳科技、先导智能、恒瑞医药等多家 A 股上市公司也披露了在 H 股发行并上市的相关公告。蓝思科技加入赴港 IPO 的队伍，从披露信息来看，和上述企业目的相似，都是为了推进国际化战略。不过，在这一战略背后，蓝思科技对苹果公司的业务依赖引发了市场的关注。

回顾蓝思科技的发展历程，2007 年是其重要的命运转折点。当年，第一代 iPhone 惊艳全球，其背后关键的玻璃面板就来自蓝思科技。这次合作让当时名不见经传的蓝思科技及其董事长周群飞，成功跻身苹果核心供应商行列。此后的 18 年里，双方深度捆绑。财报数据显示，2022 年至 2024 年间，蓝思科技对最大客户（市场普遍认为是苹果）的销售额分别为 331.36 亿元、315.12 亿元、345.67 亿元，占当年总收入的比例分别为 71%、57.8%、49.5%。虽然苹果贡献的收入占比逐年下降，但 2024 年其贡献的销售金额比 2022 年还多了 14 亿元 。占比下降更多是因为整机组装业务的 “稀释效应”。这也让市场担心，一旦蓝思科技的某些业务被苹果供应链剔除，公司可能面临资产减值风险，对财务状况产生严重影响。这种担忧并非毫无根据，2016 年，由于 iPhone 销量首次下滑，蓝思科技的营收和净利润也随之下降。

为了维持与苹果的合作关系，蓝思科技付出了巨大代价。公司的固定资产从 2016 年期末的 120.77 亿元，大幅飙升至 2024 年期末的 363.79 亿元，重资产模式带来了巨额的资产减值损失。据新财富杂志统计，2019 年至 2024 年，蓝思科技连续 6 年确认大额资产减值损失，总计达 36 亿元。并且，蓝思科技的研发投入占营收比例，近三年一直维持在 4% 左右，远低于苹果供应商 5%-8% 的门槛要求。

面对 “过度依赖苹果” 的质疑，蓝思科技开启了长达十年的转型之路。2015 年，蓝思科技涉足新能源汽车领域，这被视为其转型的关键一步。目前，公司主要围绕智能驾驶舱及周边结构件进行研发，批量生产车载电子玻璃及组件、车载中控屏等多种产品，并陆续获得特斯拉、宝马、比亚迪等多家车企的订单。财报数据显示，2022 年至 2024 年，蓝思科技智能汽车及座舱类业务的营收从 35.84 亿元增长至 59.35 亿元 ，占当年总营收的比例从 7.7% 提升至 8.5%。虽然营收增长明显，但毛利率却大幅下降，该业务的毛利率从 2022 年的 19.5% 骤降至 8.7%。蓝思科技将智能汽车及座舱类业务毛利率下滑的原因，归结为汽车市场竞争日益激烈，部分降价压力传导到了供应链环节，这也揭示了行业 “以价换量” 的残酷现实。在特斯拉、比亚迪等大客户的强势压价下，公司车载中控屏等产品的单车价值量停滞不前。

智能头显与智能穿戴类业务的表现同样不尽如人意。财报数据显示，该业务的营收从 2022 年的 35.39 亿元降至 2024 年的 34.88 亿元，占当年总营收的比例从 7.6% 降至 5%。尽管蓝思科技与 AI 眼镜企业 Rokid 展开了合作，但在合作中，蓝思科技主要承担镜片供应商和组装代工的角色。

人形机器人业务方面，同样充满挑战。2025 年 1 月 21 日，蓝思科技高调宣布批量交付智元机器人灵犀 X1 产品，涉及关节模组、控制器等核心部件。然而，实际上该业务贡献的营收还不如智能汽车和智能头显类业务。数据显示，2024 年，蓝思科技人形机器人业务的营收占比不足 2%。虽然过去一年人形机器人赛道热度高涨，吸引了众多车企和互联网企业投资，但从出货量来看，目前还未取得明显成效。据新战略人形机器人产业研究所统计，2024 年，中国人形机器人（不包括面向 K12 教育和桌面型的小型设备机器人）出货量超 2800 台，市场规模超 20 亿元。各大机构对人形机器人未来的需求量和市场规模较为乐观，但目前人形机器人市场仍处于发展初期，成熟的商业模式和稳定的市场需求还在逐步形成过程中。就连头部人形机器人上市公司优必选，也长期处于亏损状态，这也反映出蓝思科技新业务面临的困境。

为了降低对苹果的依赖，除了谋求新业务转型，蓝思科技也在加速开拓新客户。2021 年，蓝思科技获得了小米的代工订单，为小米手机提供屏幕、后盖等产品。因此，市场猜测 2024 年小米集团可能是蓝思科技仅次于苹果的第二大客户。如今，小米也开始涉足 AI 眼镜业务，并启动了预约。截至 6 月 26 日下午源媒汇发稿时，京东电商平台显示小米 AI 眼镜已有累计 3 万人预约。不过，此前有消息称，小米 AI 眼镜可能由另一果链巨头歌尔股份代工。面对歌尔股份这样强劲的竞争对手，蓝思科技能从小米 AI 眼镜业务中获得多少份额，还是未知数。

除了业务转型面临的挑战，蓝思科技在财务方面也存在一些令人关注的情况。截至 2024 年末，公司账面货币资金高达 109.88 亿元，同时却有短期借款 15.61 亿元和长期借款 78.08 亿元，形成了典型的 “大存大贷” 格局。2021 年初近 150 亿元的定增项目也备受质疑，4 年过去了，该定增募投项目仍在建设中，尚未产生收益，这也让蓝思科技二次赴港上市的必要性受到质疑。

公司的分红操作也引发了市场的关注。6 月 10 日，蓝思科技完成派息，总额为 19.84 亿元。天眼查数据显示，公司前十大股东合计持股比例超 70%，是此次分红的最大受益方。值得一提的是，截至提交招股书时，蓝思科技实控人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有公司 62.13% 的股份。Wind 数据显示，蓝思科技在 A 股上市十年间，累计现金分红 94.65 亿元。按照上述持股比例估算，周群飞家族累计获得的分红可能达数十亿元。一边是账面上有大量现金，一边又有持续的融资需求；一边是项目建设延期，一边却进行大手笔分红，这些矛盾的资金运作，成为蓝思科技此次赴港 IPO 的争议焦点。

在招股书中，蓝思科技将此次港股 IPO 定位为 “推进全球化战略布局的关键举措”。然而，市场分析认为，这或许更多是蓝思科技应对苹果供应链 “去中国化” 的被动选择。据相关报道，苹果已要求供应商在 2025 年前将 25% 的产能转移至中国以外地区。作为为蓝思科技贡献 49.5% 营收的第一大客户，苹果的这一要求使得蓝思科技不得不加快越南等海外基地的建设。但现实情况是，相较于国内工厂，蓝思科技越南工厂的良率要低 5-8 个百分点。

赴港上市背后，蓝思科技还面临技术路线变革带来的挑战。蓝思科技以玻璃工艺立足，但在折叠屏手机采用的 UTG 玻璃领域，三星已占据优势。有传闻称苹果折叠屏手机可能采用蓝思科技的 UTG 玻璃，如果消息属实，蓝思科技又需要投入大量资金扩展产线，这或许也是其急需融资的原因之一。此外，蓝思科技境外销售占比近 60%，其采用的保税加工模式面临美国 “301” 调查的潜在冲击，在复杂的国际经贸环境下，这种模式存在风险。

回顾周群飞的创业历程，堪称中国制造业的传奇故事。15 岁辍学南下深圳的她，从手表玻璃加工厂的打工妹做起，凭借 “白天打工、晚上上课” 的拼搏精神，掌握了丝网印刷核心技术。2003 年摩托罗拉 V3 手机的订单成为关键转折点，当时面对国际客户 “玻璃割到总统怎么办” 的质疑，周群飞三天三夜坚守车间，最终攻克特种玻璃技术难题。这种执着精神让蓝思科技在 2007 年抓住了 iPhone 带来的机遇，周群飞也成为 “全球手机玻璃女王”。

如今，这位湖南女首富面临着新的挑战。在 2024 年胡润百富榜中，周群飞夫妇以 635 亿元身家位列第 56 位，财富较 2023 年增长 180 亿元，重回湖南首富宝座。然而在财富增长的背后，企业的核心竞争力却存在隐忧。机器人关节件面临特斯拉 Dojo 算法迭代的冲击，汽车电子业务陷入价格战困境，传统玻璃技术优势也受到挑战。蓝思科技的突围之路，远比当年攻克一块手机玻璃要复杂艰难得多。技术护城河的补缺，或许也是蓝思科技急切赴港 IPO 的真实动机之一。

10 年前，周群飞在深交所敲钟时，手中拿着的是一块完美的手机玻璃；10 年后，她需要向资本市场证明，蓝思科技拥有的不只是手机玻璃业务，更具备穿越产业周期的生存能力。毕竟，随着苹果供应链加速向东南亚转移，机器人关节开始采用碳纤维材料，蓝思科技依靠传统重资产模式积累的 363 亿元固定资产，随时可能从竞争优势变为沉重的负担。